“เงินร้อน” หรือเงินทุนที่มีจุดมุ่งหมายมาเก็งกำไรระยะสั้น เป็นปัญหาสำคัญที่ธนาคารกลางและรัฐบาลในประเทศที่กำลังพัฒนาจะต้องหาวิธีดูแลควบคุมอย่างมีประสิทธิภาพโดยเฉพาะอย่างยิ่งในยุคนี้ที่เกิด “มหกรรม QE” ขึ้นในเศรษฐกิจขนาดยักษ์ทั่วโลก

จริงอยู่ที่ Fed ได้ใบ้ ๆ มาแล้วว่าจะชะลอการทำมาตรการ QE ลงในอนาคตอันใกล้เมื่อเศรษฐกิจสหรัฐฯฟื้นไข้   การหยุด หรือ เริ่ม QE ใหม่มีผลต่อปริมาณเงินร้อนที่วิ่งไปมาในเศรษฐกิจโลกแน่นอน และผมเชื่อมั่นมากว่านี่จะไม่ใช่ QE ครั้งสุดท้ายที่เราได้เห็นกัน

ในภาคแรกของซีรี่ส์นี้ ผมได้เขียนถึงช่องทางที่มาตรการ QE สามารถมีผลกระทบต่อประเทศที่กำลังพัฒนา และได้โฟกัสผลกระทบต่อประเทศจีนอย่างโดยละเอียด  โดยในตอนท้ายของโพสที่แล้ว ผมเน้นถึงอันตรายของ “เงินร้อน” และความสำคัญของการตัดสินใจของทางการจีนว่าจะเลือกเส้นทางใดใน impossible trinity  ด้วยเหตุนี้ การวัดปริมาณเงินร้อนจึงเป็น step แรก ๆ ที่จะทำให้ประเทศจีนคาดการณ์ได้ว่า ควรจะเปลี่ยนแปลงการทำ capital control อย่างไรในอนาคตหากมาตรการอย่าง QE ยังเป็นที่นิยมอยู่ในหมู่เศรษฐกิจที่เป็นพันธมิตรกับสหรัฐฯ (อ่านที่นี่หากคุณไม่เข้าใจว่าทำไมทำจีนยังมีเงินร้อนทั้ง ๆ ที่ capital account ปิด)

แต่การวัดเงินร้อนไม่ใช่เรื่องกล้วย ๆ…. มันมีปัญหาหลัก ๆ อยู่สามอย่าง:

1. ปกติเราคิดว่าเงินร้อนต้องเป็นเงินทุนที่มีระยะเวลาเข้ามาในประเทศต่ำกว่า 1 ปี แต่ว่า…ทำไมต้องใช้เลข 1 ปี ? 2 ปี 2.5 ปีได้ไหม?
2. แล้วเงินทุนเก็งกำไรระยะยาว ที่ไม่ได้ก่อประโยชน์ที่แท้จริงต่อเศรษฐกิจ เราจะนับมันว่าเป็นเงินร้อนบ้างไหม ?
3. ทำอย่างไรกับวิธีหนี capital control โดยการทำ high-export low-import invoices?

ผมไปทำงานวิจัยเกี่ยวกับการวัดเงินร้อนมาครับ และโดยคร่าว ๆ แล้วเขายังไม่เห็นตรงกันว่าวิธีใดวัดได้แม่นยำที่สุด

โดยสรุป นักวิชาการแบ่งวิธีวัดออกเป็น 2 แนวคิดหลัก ๆ คือ direct กับ indirect method

วิธี direct นั้นมีหลักการวัดที่อิง net errors and omissions ที่อยู่ใน สถิติ BOP เป็นหลัก

ส่วนวิธี indirect นั้นวัดเงินร้อนจากอีกทาง คือผ่านสถิติการซื้อเงินตราต่างประเทศ

ภายในสองแนวคิดนี้ก็ยังมีวิธีย่อย ๆ อยู่เต็มไปหมด  ในโพสนี้ผมจึงวัดเงินร้อนเข้าจีนโดยใช้ทั้งสองแนวคิดรวมกัน 6 วิธี โดยใช้สูตรการคำนวนแบบที่ Zhang Ming (2011) ทำแต่ผมต่อยอดให้ข้อมูลมาถึงท้ายปี 2012 เพื่อที่จะได้เห็นว่าเงินร้อนมีพฤติกรรมอย่างไรหลังจากการ “ประกาศ” ทำ QE ทั้งสามรอบของ Fed (รายละเอียดของ 6 วิธีวัดนี้อ่านได้ด้านล่างสุดของโพสนี้)

Direct Methods:

จาก direct methods เราเห็นได้ว่า

1. ปริมาณเงินทุนเข้าออกนั้นเพ่ิมขึ้นมากหลังจากปี 2004 ซึ่งนอกจากว่าจะมาจากสมมติฐานที่ว่า QE เพิ่มปริมาณเงินร้อนแล้ว ยังคงเป็นเพราะปัจจัยอื่น ๆ เช่นการเก็งว่าเงินหยวนจะแข็งค่าขึ้นหรือการที่นักลงทุนต่างชาติหันมาสนใจเกี่ยวกับแนวโน้มเศรษฐกิจจีนมากขึ้นอีกด้วย
2. เกิด inflow ใหญ่ ๆ ทุกครั้งหลังจากการประกาศทำมาตราการ QE
3. เทรนด์ในกรอบใหญ่ ๆ ดูจะเป็นเงิน outflow ซะส่วนมากหลังจาก QE 1 (ไม่แปลกเพราะว่าตลาดเริ่มรู้สึกถึงการชะลอลงของเศรษฐกิจจีน)
4. 3 วิธีนี้ดูนับวันจะวัดเงินร้อนออกมาได้ในปริมาณที่แตกต่างกันมากขึ้นเรื่อย ๆ

Indirect Methods:

ข้อสังเกต:

1. วิธี indirect ส่วนมากจะวัดปริมาณเงินร้อนได้ปริมาณมากกว่าวิธีแบบ direct
2. พบว่าผลลัพธ์จาก 3 วิธีนี้ก็มีค่าห่างกันขึ้นเรื่อย ๆ มากยิ่งกว่าแนวคิดแบบ direct (ในไตรมาสสุดท้ายของปี 2012 indirect 1 กับ indirect 3 ห่างกัน $240 billion เลยทีเดียว) นี่คือปัญหาสำคัญว่าจะใช้วิธีไหนเพื่อวัดปริมาณเงินร้อนในอนาคตครับ

ความผันผวนของเงินร้อนและความขัดแย้งของวิธีวัด

กราฟด้านบนแสดงให้เห็นถึงความขัดแย้งของ 6 วิธีวัดเงินร้อนที่เข้าออกจากประเทศจีนตั้งแต่ปี 1998 ถึงท้ายปี 2012

สรุป

1. เรามีสองปัญหาหลักคือ a) magnitude เงินร้อนที่ใหญ่และแกว่งกว่าแต่ก่อน  และ b) เราไม่รู้แน่ชัดว่าควรจะใช้วิธีใดวัดเงินร้อนในอนาคต
2. เนื่องจากสูตรที่ใช้คำนวนทั้ง 6 วิธีนี้ไม่ได้เปลี่ยนแปลงไปตามเวลา  เพราะฉะนั้นความขัดแย้งของวิธีวัดเหล่านี้น่าจะมาจากเทคนิคใหม่ ๆ ในการแหวก capital control เข้ามาในเศรษฐกิจจีนหรือมาจาก “แนวคิดเก็งกำไร” ที่เกิดขึ้นอย่างฉับพลันหลังจากการประกาศทำ QE
3. ปริมาณเงินร้อนในแต่ละไตรมาสแกว่งอย่างน่ากลัวมาก (เปลี่ยนทีละเกือบ $100 billion ในหลายไตรมาส)
4. น่าจะมีนักวิชาการนำเอาปริมาณเงินร้อนเหล่านี้ไปทำวิจัยจริง ๆ จัง ๆ ในประเทศจีนต่อเพื่อหาความเกี่ยวโยงกันระหว่าง a) การประกาศ QE ในโลกตะวันตกกับปริมาณเงินร้อน b) เงินร้อนกับตลาดหุ้น c) เงินร้อนกับอัตราเงินเฟ้อ

ส่วนผู้อ่านท่านใดสนใจวิธีการคำนวน 6 วิธีนี้เชิญดูด้านล่างครับ:

หมายเหตุ:

1. Some data required conversions from monthly to quarterly frequency
2. The data from Census and Statistics Department of Hong Kong required conversions of exchange rates
3. SC refers to short-term capital inflow through transfer pricing
4. SCex represents inflows through high export price and SCim represents inflows through low import price
5. EXd denotes the total value of exports from China to all of its trading partners
6. IMf denotes the total value of imports from China recorded by all of China’s trading partners
7. EXf denotes the total value of exports from all of China’s trading partners to China
8. IMd denotes the total value of imports from all of China’s trading partners to China
9. FOBCIF is the ratio between freight-on-board pricing and cost-insurance-freight which is estimated to be 0.91
   
10. TF is the total entrepôt trade volume of goods originating from China as calculated by Hong Kong
11. TC is the total entrepôt trade volume of goods bound for China as calculated by Hong Kong
12. R1 and R2 are entrepôt mark up rates on goods from China to Hong Kong and from Hong Kong to China, respectively. R1 = 40% and R2 = 25%
13. This paper only uses China’s top 20 trading partners due to unavailability of data and for comparison with the results up to 2010 from Zhang Ming (2011)

qe จีน นโยบายการเงิน สหรัฐฯ เงินร้อน เบอร์นันเก้ เศรษฐกิจ